降准释放7000亿,资产价格会如何表现?

央妈终于还是降准了

6月11日写了一篇文章,详细介绍中国中央银行体制的建立以及过去20年的“非常规印钞”情况:“过去20年,央妈的三次完美放水”

在这篇文章的结尾,我特意两次提到降准的可能:

如果是前者,那这一轮的QE很可能只是开始而已,接下来央妈要么需要降低存款准备金率,要么将不得不更多的放宽抵押品资格;如果是后者,那这一轮QE对全国范围内的影响,可能聊胜于无。

以中国目前严峻的整体债务状况,要我来猜测,很可能是前者——也就是说,这5000亿的QE很可能只是个开始,接下来,要么降准,要么扩大QE的抵押品规模,别无第三条路。

嗯,我又蒙对了一把。

当然,我并没有预测主政者想要做什么的能力,我只是推断,为了解决债务问题,从逻辑上看他们到底有什么牌可以打……

正如我周四的文章里强调的:在认知经济规律的基础上,考虑主政者可能、或者不得不采取的一些政策,然后再考虑经济规律和市场的反馈,这就是我们这些蝼蚁能够保护乃至增加自己财富的关键。

据官方透露,此次定向降准总计可为市场释放资金约7000亿元。

很多人可能不晓得,与调整利率相比,准备金率才是过去10年里央妈调整信贷供应最核心的武器——过去12年里,人民币准备金率最低在10%以下(2007年以前),而最高点出现在2011年5月份(21.5%),此后中国的准备金率就进入下行通道(见下图)。

基于外汇的基础货币持续增长,是多年来维持中国经济增长的核心力量,自1995年以来,中国的广义货币供应量平均增幅在15%以上,在2008-2009年更是高达28%,在信贷规模的持续狂飙中,中国经济增长数字也是一直光鲜亮丽……

然而,进入2015年以来,通过外汇创造基础货币的途径哑火,如果按照原来的准备金率,中国的广义货币供应将大幅度萎缩,中国经济将出现通缩,为了维持整体信贷增速,人民币的准备金率进入了持续下降的通道(2011年底和2012年初调降准备金率,则是因为“4万亿”的药劲已过,当局需要通过降准来维持断药后的信贷增速)。

这个改变,看似悄无声息,实际上对于中国的整个金融体系影响巨大。

首先,用外汇储备做抵押创造基础货币的途径哑火,人民币信用受损。

自1995年中国建立中央银行制度之后,人民币信用依赖于用外汇储备抵押发行基础货币,然后靠着商业银行的货币乘数扩张信贷,而外汇储备则来源于制造业出口。

然而,在2017年,因为中国出口份额已经占到全球的14%,在国际贸易中算是极限水平(想想看,特朗普为啥这时候开打贸易战),而中国的外汇储备更是在2014年创下新高之后就开始掉头向下,目前勉强维持在3万亿美元的水平。

更重要的是,2018年开始,中国已经与美国深陷贸易战,通过出口挣外汇,然后创造基础货币的途径已经不得不哑火,而且基本确定接下来会持续哑火。

其次,外汇储备之外的抵押品信用不足、规模受限。

对于国际上有信用的主要货币(美元欧元日元英镑等)来说,普遍采用债券做抵押来发行货币,这就需要该经济体内的债券市场发达,而且要求债券的分级和定价必须能准确反映市场需求,从而方便央行找到市场上有信用的债券作抵押来发行货币。

可惜的是,分级和定价的市场化,恰恰是中国债券市场的软肋。

截止2017年12月底,中国债券市场托管余额为74万亿元,规模为全球第三(仅次于美国和日本),但国债、地方债、银行同业存单和金融债合计占比有3/4,交易商协会的债务融资工具占比近12%,实体企业债券余额占比不到1/7,债券的“市场定价”自然无从谈起。

即便占比不多的实体企业债券,也绝大部分都是国企债券,再加上信用评级公司的不客观,导致绝大多数债券评级偏高,很多评级AA级的债券,在国外都可被归入垃圾债。2016年,彭博的违约风险模型曾对106家中国A股上市公司AAA级债券发行人进行测评,发现近57%的发行人未来一年面临的违约风险堪比国际市场上的垃圾债。

如此情况,让我们的央妈如何去辨别哪些债券可以用作货币抵押品?而整个金融市场又如何认可人民币的信用?

正因为如此,2015年年中财政部、央妈和证监会干脆联合发文,将地方债纳入货币抵押品,而三周前的6.1儿童节,又将涉及“三农”和绿色经济的小微企业AA级债券纳入担保品。

最后,降准是当前最有效的信贷扩张方式。

2015年,在将地方债纳入央行抵押品的同时,央行开始了持续降准,在1年多的时间里,连续6次下调准备金,手脚并用,到2016年初才勉强阻止了基础货币下滑的趋势(见下图)。

然而,从2017年底开始,中国基础货币再次开始下滑(见上图),于是央妈不得不再度开始手脚并用,2018年4月17日赶紧降低准备金率。

4月17日的降准是怎么说的?

注意6月24日的降准与4月17日降准有个重要区别——没有提到“使用降准释放的资金偿还其所借央行的MLF”,这意味着,这一次的降准,比上次更彻底。

中信证券分析师称,4月份降准并置换部分存量MLF(中期借贷便利)后释放约4000亿元,而本次释放的资金估计约7000亿元。

尽管4月份央行进行了降准操作,而且中国基础货币的抵押品类别在持续扩充,但和2015年一样,中国广义货币供应增长率是相当的不给力,持续维持在低于10%的水平。

换句话说,尽管央妈的抵押品种类和数量都在不断放宽,努力抵消外汇储备停止增长之后的基础货币缩减,但中国经济的“信用总量”(可以用广义货币供应量或社会融资规模来代表)却始终处于低位增长状态。

除非央妈决定毫无节操地不要任何抵押品来印钞放水,否则这一情况在中短期之内可能无法有根本上的改变。相比以往13%以上的社会信用增长率,去杠杆时代,广义货币供应和社会融资规模增速低于10%的“紧信用”时代,恐将成为未来的常态。

在这种情况之下,股市可能只存在着一些结构性的反弹机会,但并不具备有人所鼓吹的大牛市基础,至于涨了又涨涨了又涨的中国房市,作为居民高杠杆的载体,也很难有什么好的表现。

不跟随美联储加息,而且降准和放宽抵押品,这都会降低人民币的信用,再加上贸易战开打,这很可能意味着汇率将成为当政者不得不放弃的选项。

当然,为了“守住不发生系统性金融风险的底线”,在中国经济整体债务高企的情况下,接下来的半年之内,降准肯定是央妈货币工具箱里最有可能的选项。

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评论 1

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  1. 小Q这篇分析挺中肯Reply